Vurderingsmetoder og fair market value

For å uttrykke det enkelt innebærer dette at en summerer verdien av bedriftens ressurser for å få fram en total verdi. Det er selvfølgelig betydelig lettere å verdisette de materielle ressursene; immaterielle ressurser, som varemerker og patenter er mer utfordrende. De sistnevnte faller heller ikke alltid under denne typen verdsettelse hvis man foretar en overgripende verdivurdering. Anleggsmidler som produksjonsutstyr avskrives ofte i raskere takt enn de minker i markedsverdi, og avhengig av omstendighetene kan dette få balanseligningen til å virke noe villedende.

Dette er en underkategori av ressurs-basert verdisetting. Den summerer selskapets ressurser, men forskjellen er at ved en likvidasjon er det offentlig kjent at bedriften er i krise og må avvikles og derfor selger sine ressurser for å unngå konkurs. Potensielle kjøpere har i den situasjonen en fordel ved forhandlinger og det er rimelig å forvente at budene vil være lavere. Siden oppgaven til en verdivurderer er å tenke som den kjøperen som mest sannsynlig kommer til å inngå en avtale med selgeren, må dette tas i betraktning når bedriftens verdi vurderes, selv om noen vil argumentere for at dette ikke er relevant for vurderingen. Et annet begrep som ofte brukes i denne forbindelsen er discount for lack of marketability. Det finnes en helt egen bransje som fokuserer på dette, noe som kalles foreclosure investing. Likvidasjonsberegning er i enhet med prinsippet om “fair market value”, men går i mot prinsippet om “fair value”.

Avkastningsmetoden er en av de mest brukte modellene innen verdivurdering av bedrifter. Denne verdsettelsesmetoden brukes som oftest av investorer og når det gjelder risikokapital (private equity). For å si det enkelt er den basert på hvor lønnsom en investering forventes å bli. Ofte dras det også paralleller mellom investeringens likviditet og forventet avkastning fra alternative investeringer, for å gjøre en såkalt risk/reward-vurdering. Sist men ikke minst: når man verdsetter med hjelp av avkastningsmetoden, er en del av prosessen å sammenstille balanseligningen og resultatregnskapet. Dette er den mest krevende delen av verdivurderingen, men fastsettelsen av dette resultatet er håndgripelig og har derfor stor innvirkning på den endelige prissettingen.

Diskontert kontantstrømmodellen er en underkategori av ROI-metoden. Enkelt forklart fokuserer denne modellen på diskonteringsrenten og regner ut avkastning i forhold til tid. Et sentralt aspekt innen kontantstrømmodellen er at penger i dag er verdt mer enn penger i morgen. Når vi analyserer bedrifter med hjelp av denne metoden, er som oftest “vinnerne” bransjer og bedrifter med mindre bundet kapital i forhold til resultatet. Akkurat som hovedkategorien ROI-metoden, er denne modellen mest brukt av investorer og risikokapitalister. Bransjer med store mengder bundet kapital virker mindre attraktive hvis man dømmer etter diskontert kontantstrømmodellen. Denne vurderingsmetoden anvendes sjelden ved verdsetting av mindre bedrifter, da det ville være “overkill” og de sentrale aspektene i denne metoden ikke vil ha noen større innvirkning på resultatet av verdivurderingen. Når det gjelder verdsetting av større selskaper og start-ups derimot, vil denne metoden være nyttig.

Komparativ verdivurdering er vanlig når selskapet har flere eiendommer og i bransjer der firmaer ofte overføres fra én eier til en annen, og man kan se over hvilke beløp lignende bedrifter har blitt solgt for når man skal verdsette bedriften. Den komparative metoden egner seg ikke i situasjoner hvis det ikke lokalt er vanlig med transaksjoner av lignende bedrifter. Denne metoden er derfor bare anvendelig innen et begrenset antall bransjer. På den annen side kan et komparativt perspektiv påvirke helhetsvurderingen av bedriften, selv om man ikke hovedsakelig kan ta utgangspunkt i denne metoden. Noen typer bransjer har høyere aksjekurs i forhold til resultat pr. aksje, andre lavere. Visse bransjer skiller seg ut på grunn av sin eksepsjonelt høye kurs, noe som vanligvis henger på deres kapasitet til å raskt tilpasse seg markedet. Software-bransjen er et eksempel på dette. Det er likevel viktig å påpeke at man ved en seriøs verdivurdering, uansett bransje, skal ta multipler i betraktning. Markedsanalyse og markedsstørrelse er en altfor spekulativ måte å vurdere en bedrifts verdi på; i så fall ville man måtte kalle det verdispekulasjon og ikke verdivurdering.

I en nøkkeltallsanalyse vurderes selskapets finansielle helse og potensial. Dette må ikke forveksles med kredittverdighet, som i første rekke brukes ved søknader om lån. Hvis bedriften anslås å ha et potensial som er over det normale, vil “overskuddet” havne i denne kategorien. For å omvandle dette potensialet til håndgripelige tall i en verdivurdering, kreves det mer enn bare en visjon. Nylige rekordtall på bestillinger, intensjonsavtaler, hovedkonkurrent i konkurs eller kraftig økning i lønnsomhet er eksempler på faktorer som kan gi grunnlag for å anslå bedriftens potensial som ekstraordinært og påvirke verdisettingen positivt. Ved våre verdivurderinger gjør vi bruk av multipler på en litt konservativ måte, for først å øke den immaterielle verdien senere, hvis det skulle vise seg at bedriften har et uvanlig stort potensial.

Ved verdivurdering med hjelp av ROI-metoden setter man lønnsomhet i fokus, og det er selvfølgelig relevant. Men her ser man bort fra verdien av materielle ressurser, så det er helt klart et av metodens svake punkter. Noe som har materiell verdi er alltid relativt lett å selge, i motsetning til immaterielle ressurser som bygger på forhåpninger om lønnsomhet i fremtiden. PE-tall (Price/Earnings) er et vanlig begrep innen aksjeselskaper. Når det gjelder private bedrifter brukes andre multipler for å regne ut gevinst. Vurderinger basert på multippel-metoder reflekterer ikke nødvendigvis bedriftens verdi på en nøyaktig måte, siden de ikke tar ressursene i betraktning. En bedrift kan ha verdifulle ressurser men en ufordelaktig multippel for lønnsomhet, så dette vil være misvisende når man skal prissette virksomheten. Materielle ressurser er som sagt lette å omsette, mens de immaterielle er basert på håp om fremtidig avkastning. ROI-imetoden og diskontert kontantstrømmodellen er vanligst når eksterne investorer vil kjøpe seg inn i en virksomhet, siden deres primære interesse er nettopp lønnsomhet.

På den annen side, når man vurderer med hjelp av ressursanalyse eller likvidasjonsberegning tar man ikke i betraktning selve virksomheten og dens lønnsomhet. Risikoen her ligger i at verdisettingen vil bli noe lavere enn den blir når man gjør bruk av andre metoder. Denne metoden brukes mest ved verdsettelse av mindre bedrifter, siden den som overtar virksomheten sannsynligvis kommer til å være interessert i ressurser som vil være lønnsomme ved salg.

Ved komparativ verdivurdering kan det hende at verdien som fastslås ikke vil være objektiv, da den hverken tar hensyn til ressurser eller lønnsomhet. Hvis fullstendig informasjon om lignende transaksjoner er tilgjengelig, kan det være den beste metoden. Men som oftest er dette ikke tilfellet. Annonser som for eksempel ikke informerer om hvorvidt lokaler er kjøpt eller leid, eller ikke nevner resultat/avkastning, er ikke material man kan rådføre seg med ved en verdivurdering. Faktum er at komparative verdivurderinger bare er pålitelige hvis detaljert informasjon om alle tidligere transaksjoner finnes tilgjengelig.

En vurdering basert på analyse av finansielle nøkkeltall vil riktignok være objektiv siden den tar både lønnsomhet og ressurser i betraktning, og objektivitet er sjelden en ulempe. Men denne typen vurdering tar ikke hensyn til hvilken bransje virksomheten tilhører (i motsetning til komparativ verdivurdering). Vurderingen vil derfor mangle en viss mengde relevant, gunstig subjektivitet.

Vi mener at det er helt nødvendig å ta alle disse perspektivene i betraktning for å gjennomføre en fullstendig verdivurdering av en bedrift. Alle vurderingsmetodene har som mål å fastsette en verdi på bedriften ved den anledning at en ny eier skal overta virksomheten. Forskjellen er at fordi de alle hovedsakelig fokuserer på bare ett konkret, separat aspekt av virksomheten, vil de oppnå helt forskjellige verdier. Vi kombinerer derfor disse vurderingsmetodene for å levere en verdsettelse som er så balansert, pålitelig og nøyaktig som overhode mulig. Kompetent verdivurdering er helt avhengig av at man ser hele saken fra mange forskjellige perspektiv, før man kan fastslå et beløp som vil representere bedriftens faktiske verdi.

Fair market value må ikke forveksles med vurderingsmetoder som baserer seg på sammenligning av markedsverdi og lignende faktorer. Fair market value betegner en situasjon der kjøperen og selgeren er like motiverte til å gjennomføre en bestemt transaksjon. Som kontrast til dette kan en forestille seg et scenario hvor en av partene på grunn av en krisesituasjon ikke har noe annet valg enn å inngå en avtale. Et annet scenario som går imot prinsippet om fair market value ville være at en av partene utgir seg for å være interessert i en transaksjon selv om de egentlig ikke har til hensikt å gjennomføre den, bare for rekognosering, så å si. Hvis noe tilsvarende er tilfellet, er de involverte partene frie til å forhandle på en måte som er gunstig for den ene parten. Ofte, men ikke alltid, er det den selgende parten som enten er veldig motivert eller ikke særlig motivert til å inngå en avtale. Her følger fire eksempler på forskjellige typer selgere eller kjøpere:

Selger i krise: Lav pris, kanskje i kombinasjon med at selgeren er åpen om sin situasjon og grunnene til at de er ute etter en rask transaksjon.

Umotivert selger: En selger som bare vil få et overblikk over hvilke muligheter som finnes; kjennetegnes av høye priser og ufullstendig informasjon.

Kjøper i krise: : Kjøpere befinner seg sjelden i krisesituasjoner, med ett unntak: når kjøperen driver en virksomhet fra før, men er nødt til å flytte virksomheten til nye lokaler.

Umotivert kjøper: Umotiverte kjøpere kalles ofte lykkejegere eller “bottom feeders”. De legger mange bud men har sjelden til hensikt å inngå en avtale; akkurat som umotiverte selgere er de mest ute etter å finne ut hvilke muligheter som finnes.

Fair value er ikke det samme som fair market value. Fair value er en definisjon som er mer lovlig enn «verdsettelsesteknisk», og som vanligvis brukes i skilsmisser, og ved et bestridt utkjøp av en partner. I fair value har du vanligvis ikke lov til å bruke nøkkelpersonsrabatt, minoritetseierrabatt og rabatt på grunn av mangel på salgbarhet.